中國上市公司股權(quán)分置改革的理論與實證研究

前言

　　綜觀過去30年公司財務(wù)（Corporate Finance）與資本市場（Capital Market）的研究動態(tài)，這一領(lǐng)域的研究發(fā)生了一些革命性的變化，通過與不同學(xué)科（例如，經(jīng)濟學(xué)、心理學(xué)、法學(xué)、非線性動力學(xué)、金融學(xué)、投資學(xué)、會計學(xué)和審計學(xué)等）的相互碰撞和融合，產(chǎn)生了一系列具有挑戰(zhàn)性的新課題。我認為，以下四方面新的研究課題反映了當(dāng)代公司財務(wù)和資本市場研究發(fā)展的新趨勢?！　〉谝?，公司財務(wù)和資本市場的研究與公司治理的研究相互融合，探討公司治理是否對公司財務(wù)產(chǎn)生影響、為什么影響和如何影響。傳統(tǒng)的公司財務(wù)都是在一般均衡條件下討論成本最小化或收益最大化，而忽略了公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會構(gòu)成、總經(jīng)理與董事會關(guān)系、經(jīng)理持股、經(jīng)理薪酬制度等對公司財務(wù)政策的影響。事實上，近年來的許多案例和研究成果都表明，無論是在國內(nèi)還是在國外，公司治理因素對公司財務(wù)政策選擇和業(yè)績都具有顯著影響。但迄今為止，在公司治理如何影響公司的資本結(jié)構(gòu)、融資方式、股利分配政策、投資決策和業(yè)績等方面，并沒有明確的結(jié)論；公司治理是否影響公司資產(chǎn)定價，即“公司治理溢價”（Corporate Governance Premium）是否存在等問題也沒有得到解答。由此可見，公司財務(wù)與公司治理之間的關(guān)系仍是一個值得深究的“謎”！　　第二，公司財務(wù)和資本市場的研究與心理學(xué)及行為科學(xué)的研究相互融合，探討管理者和投資者的非完全理性行為是否以及如何影響公司財務(wù)政策、投資決策和資產(chǎn)定價等。傳統(tǒng)的公司財務(wù)和投資理論都是在理性投資者或管理者的前提下討論財務(wù)理論和投資理論的，但新的研究發(fā)現(xiàn)，不僅投資者存在非理性行為，而且管理者也存在非理性行為。這些發(fā)現(xiàn)對傳統(tǒng)的財務(wù)理論和投資理論無疑是個巨大的挑戰(zhàn)。

內(nèi)容概要

本書在借鑒國外文獻的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國上市公司的實際，從投資者法律保護與股權(quán)集中度的關(guān)系這個獨特的研究視角入手，詳細分析和檢驗我國上市公司股權(quán)集中度是否受中小投資者法律保護的影響，在此基礎(chǔ)上運用博弈論的思想和方法構(gòu)建“均衡對價”的理論模型，探討股改對價的形成機理，并運用相關(guān)理論系統(tǒng)地對股權(quán)分置改革中對價的制定與影響因素、對價支付方式的選擇和股改公司的市場反應(yīng)展開實證研究，從而沿著“為什么要進行股改-怎樣進行股改-股權(quán)分置改革的經(jīng)濟后果”的思路，構(gòu)建了一個較為完整的研究中國上市公司股權(quán)分置改革的分析框架。

作者簡介

許年行，男，1978年出生，福建泉州人，北京大學(xué)光華管理學(xué)院金融系博士后，研究領(lǐng)域主要集中在公司財務(wù)、公司治理、行為金融與資產(chǎn)定價，在Corporate Governance：An International Review、《經(jīng)濟研究》、《管理世界》、《經(jīng)濟學(xué)（季刊）》和《管理科學(xué)學(xué)報》等期刊發(fā)表論文十余篇，主持國家自然科學(xué)基金項目、教育部人文社會科學(xué)研究項目、中國博士后科學(xué)基金特別資助和一等資助項目共計四個國家和省部級科研項目。

書籍目錄

第一章　導(dǎo)論　第一節(jié)　研究背景和問題的提出　第二節(jié)　研究思路、主要內(nèi)容與研究框架　第三節(jié)　研究的改進與主要創(chuàng)新第二章　文獻評述　第一節(jié)  中小投資者法律保護與股權(quán)集中度關(guān)系的研究評述　第二節(jié)　股權(quán)分置改革相關(guān)文獻的評述　第三節(jié)　錨定效應(yīng)及相關(guān)研究評述　第四節(jié)　本章小結(jié)第三章　我國上市公司股權(quán)分置改革的制度背景分析  第一節(jié)　股權(quán)分置的由來  第二節(jié)　我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特點  第三節(jié)　我國上市公司股權(quán)分置帶來的問題  第四節(jié)  我國上市公司股權(quán)分置改革的歷史演進第四章　股權(quán)分置改革的理論依據(jù)分析　第一節(jié)　我國中小投資者法律保護體系的構(gòu)建　第二節(jié)　研究設(shè)計　第三節(jié)　實證結(jié)果分析　第四節(jié)　本章小結(jié)第五章　股權(quán)分置改革中的博弈問題分析與對價模型構(gòu)建  第一節(jié)　基本博弈過程和對價模型　第二節(jié)  非政府干預(yù)下的博弈過程和對價模型　第三節(jié)　政府干預(yù)下的博弈過程和對價模型　第四節(jié)　本章小結(jié)　附錄：有關(guān)定理和推論的證明第六章　股權(quán)分置改革中的錨定效應(yīng)研究  第一節(jié)　研究設(shè)計  第二節(jié)　實證結(jié)果分析  第三節(jié)　本章小結(jié)第七章　股權(quán)分置改革中對價支付方式選擇的實證研究　第一節(jié)　制度背景與研究假設(shè)　第二節(jié)　研究設(shè)計　第三節(jié)　實證結(jié)果分析　第四節(jié)　本章小結(jié)第八章　股權(quán)分置改革的市場反應(yīng)研究　第一節(jié)　理論分析與研究假設(shè)　第二節(jié)　研究設(shè)計　第三節(jié)　實證結(jié)果分析　第四節(jié)　本章小結(jié)第九章　主要結(jié)論、啟示和未來研究的方向　第一節(jié)　主要研究結(jié)論　第二節(jié)　研究啟示和政策建議　第三節(jié)　研究局限和未來研究方向參考文獻后記

章節(jié)摘錄

　　從已完成股改公司對價支付水平的分布情況來看，大部分公司的對價均集中于“10送3”水平，這是為什么呢？無論是“公司特征決定論”，還是“公司治理決定論”，都只是研究股改對價具體受什么因素影響，而無法對此獨特現(xiàn)象做出回答。而且，上述研究大都從非流通股股東和流通股股東角度來探討對價支付比例的形成機理，而作為股改過程中的另一個重要參與者——保薦機構(gòu)，到底在股改過程中扮演著什么樣的角色，其對股改對價的制定影響如何，則幾乎未受到研究者的注意。對此，沈藝峰等（2006）從保薦結(jié)構(gòu)這一獨特的研究視角人手，借鑒Christie和Schul.tz（1994）、Chen和Ritter（2000）的分析思路和研究手法，運用不完全競爭市場理論對股權(quán)分置改革中對價集中于“10送3”這一“群聚”現(xiàn)象做出全新的解釋和說明。其來自上海證券交易所前25批共計346家股改公司的實證結(jié)果表明：（1）用于衡量行業(yè)集中度的保薦市場的HeffindahlHirschman指數(shù)平均達到1411，說明保薦市場是個行業(yè)集中度相當(dāng)高的市場；（2）無論是從保薦機構(gòu)是否可以在某個較短的時間段內(nèi)獲得充分的市場份額，還是從新進入的保薦機構(gòu)是否足以影響現(xiàn)有市場對價水平來看，我國保薦市場都是個市場準入難度較高的行業(yè)；（3）保薦機構(gòu)市場份額與對價水平之間呈顯著負相關(guān)關(guān)系。據(jù)此，沈藝峰等（2006）認為，上海證券市場的保薦行業(yè)一定程度上被寡頭所壟斷，而“10送3”現(xiàn)象可能是目前上海證券市場保薦機構(gòu)寡頭壟斷的結(jié)果。

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