紅籌博弈

前言

冷風(fēng)習(xí)習(xí)的初冬季節(jié)，中國企業(yè)境外上市卻進(jìn)行的如火如荼。投中集團(tuán)旗下數(shù)據(jù)庫產(chǎn)品CVSource統(tǒng)計(jì)顯示，2010年第四季度至今，共有12家企業(yè)登陸美國股市，融資總額達(dá)14.80億美元。無論IPO數(shù)量還是融資金額都達(dá)到三年來最高水平。而且企業(yè)多數(shù)獲得較高估值，發(fā)行市盈率超過20倍的有6家企業(yè)，其中3家超過60倍。11月11日在紐交所掛牌上市的諾亞財(cái)富發(fā)行價(jià)為12.00美元，市盈率高達(dá)120倍，接近近期創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)發(fā)行市盈率最高水平。人們似乎已經(jīng)忘掉了十號文，那個(gè)曾經(jīng)將中國企業(yè)境外上市帶入冰河期的監(jiān)管新規(guī)，難道已經(jīng)徹底消融了嗎？現(xiàn)實(shí)的情形是，十號文的利劍仍然高懸，但它從來沒有真正阻擋住過中國企業(yè)利用境外資本市場的腳步。如果我們回溯到1992年，回顧一下中國企業(yè)境外上市的歷史和監(jiān)管政策的演變，我們會發(fā)現(xiàn)，這一領(lǐng)域從來都充滿先行的實(shí)踐和后進(jìn)的監(jiān)管之間的博弈，但多變的法律始終沒有打消企業(yè)追求資本的原動(dòng)力。中國企業(yè)境外融資（包括私募和公募）雖然艱難，但仍曲折前行。原因無他，中國企業(yè)需要境外資本市場。我們暫且拋開IPO的光環(huán)效應(yīng)，來看最近發(fā)生的一個(gè)發(fā)債案例，中國中化集團(tuán)（SinochemGroupCorp.）在全球發(fā)行了20億美元的10年期及30年期美元債券。對于10年期債券及30年期債券，中化集團(tuán)的子公司準(zhǔn)備將收益率分別定在較同期限美國國債收益率高出208個(gè)至212個(gè)基點(diǎn)和228個(gè)至232個(gè)基點(diǎn)。美國國債收益率在11月份大約為年2.669%，那么中化的債券成本大約在4.8~4.9%左右?？紤]到人民幣升值因素，這筆債券的資金成本最終甚至可能低于美國國債收益率，而相比之下，中國工商銀行公布的5年以上長期貸款的利率是年614%，一來二去，企業(yè)可節(jié)約近5~6億人民幣的財(cái)務(wù)成本。如果你告訴一家中國中小企業(yè)說5%可以借款，他一定會問你是月息還是年息。當(dāng)中國很多中小企業(yè)苦于融資困難而鋌而走險(xiǎn)拆借月息4~5分的短期貸款時(shí)，5%的年息長期貸款是多大的一個(gè)誘惑，同時(shí)又是對企業(yè)多大的一個(gè)支持！IPO不常有，但企業(yè)融資借貸卻是家常便飯。如果一個(gè)企業(yè)打通了利用境外資本市場的通道，就可以很方便地利用國際資源進(jìn)行融資。相反，如果困于本地市場，貸款、發(fā)債、上市可能樣樣靠不上，只能淪為為高利貸金主打工的命運(yùn)。所以，我們有義務(wù)幫助中國企業(yè)搭建這座橋梁，讓每一個(gè)優(yōu)秀的中國企業(yè)都能沐浴到國際市場的春風(fēng)，讓每一個(gè)優(yōu)秀的中國企業(yè)都能成為中國血統(tǒng)的但卻是真正國際化運(yùn)作的企業(yè)。中國企業(yè)從優(yōu)秀到卓越，這就是其中的關(guān)鍵一步。本書的主旨就在于全方位、多視角地告訴中國企業(yè)這條路的路標(biāo)在哪里，并以典型性案例，詮釋無數(shù)的前行者是如何成功地走過這艱難的長征路，勝利到達(dá)彼岸的。書中回顧了中國企業(yè)境外上市的全景史，梳理了中國企業(yè)境外上市監(jiān)管政策演變軌跡，理清了上市路上的暗灘險(xiǎn)阻，在此基礎(chǔ)上，集中剖析了十余個(gè)典型性案例，解析了其中高超的操盤技巧，給后來者以啟迪。最后就后十號文時(shí)代的政策走向進(jìn)行了大膽展望。本書的目的絲毫不在于獵奇，更無意“揭露”任何所謂的違規(guī)，相反，我們更多是在學(xué)習(xí)前人經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，為尚處于圍城之中的中國企業(yè)找到一條相對可行的道路。我們希望這條道路不僅在商業(yè)上是可行的，更希望它在法律上是相對規(guī)范的。當(dāng)然，需要說明的是，境外上市領(lǐng)域的法規(guī)就像一部《紅樓夢》，佛家讀出佛，道家讀出道。比《紅樓夢》有過之而無不及的是，在境外上市領(lǐng)域，佛家可能讀出道，道家可能讀出佛。所以，請有心的讀者盡可能的批判和指正吧，無所謂對錯(cuò)。李壽雙2010年11月22日于北京

內(nèi)容概要

　　《紅籌博弈：十號文時(shí)代的民企境外上市》回顧了民營企業(yè)境外上市的的歷史和我國相應(yīng)監(jiān)管政策的演變軌跡。著重以商務(wù)部等六部委聯(lián)合頒布的《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》（2006年第10號，即本書所稱的十號文）為分水嶺，詳細(xì)研究了民營企業(yè)與十號文的博弈之路。整理了此后的十五種具有典型意義的成功模式并配合真實(shí)案例，解析了其高超的紅籌上市技巧；并同時(shí)整理了兩個(gè)失敗案例，總結(jié)了其失敗的癥結(jié)，給來者以啟迪。并在最后就后十號文時(shí)代的國家監(jiān)管政策的走向進(jìn)行了大膽的預(yù)測?！　∽髡邔?shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富，底蘊(yùn)深厚。本書理論闡述嚴(yán)謹(jǐn)，結(jié)構(gòu)簡潔明晰，語言流暢。書中穿插大量圖表，將上市流程概括得簡明清晰，并同時(shí)將重點(diǎn)語句予以特別提示，方便讀者閱讀。文末附了截至2010年12月31日的歷年中國民企境外IPO名錄?！　　都t籌博弈：十號文時(shí)代的民企境外上市》適合金融、法律、企業(yè)工作人員在實(shí)際工作中參考備用，也為高校經(jīng)濟(jì)法律專業(yè)的學(xué)生提供良好的讀本。

作者簡介

李壽雙，大成律師事務(wù)所高級合伙人，大成紐約分所顧問，大成香港分所合伙人。在投資基金設(shè)立、私募股權(quán)、A股和境外紅籌上市方面具有豐富的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)，并擔(dān)任多家知名股權(quán)基金的顧問或?qū)＜椅瘑T職務(wù)。具有上市公司獨(dú)立董事資格和證券從業(yè)資格。蘇龍飛，現(xiàn)任《經(jīng)理人》雜志高級編輯。畢業(yè)于清華大學(xué)，長期從事媒體行業(yè)，致力于商業(yè)及金融報(bào)道與研究，相關(guān)文章及觀點(diǎn)散見于《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》、《經(jīng)理人》、《商界評論》、《公司金融》、《中國會計(jì)報(bào)》等刊物。朱銳，畢業(yè)于西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，曾任《公司金融》雜志編輯，現(xiàn)供職于深圳一家私募股權(quán)投資基金。

書籍目錄

前言/1綜述篇——民企紅籌上市十年回望/11999~2000年萌芽期——民營企業(yè)境外上市還是弄潮兒/32001~2003年逐步發(fā)展期——成熟的傳統(tǒng)民企陸續(xù)選擇境外上市/92004~2006年全面推動(dòng)期——民營企業(yè)境外上市第一波高潮/152007~2010年深入發(fā)展期——民企境外上市短暫回落之后再上高峰/21監(jiān)管篇——紅籌上市的政策演變/29 1992~1999年“史前時(shí)期”——著重對國企紅籌的監(jiān)管/301999~2006年“十號文前傳”——逐漸轉(zhuǎn)向民企紅籌的監(jiān)管/392006~2010年“冰河時(shí)代”——十號文約束下的紅籌困境/47附表 紅籌上市相關(guān)政策法規(guī)演變表/58案例篇——十號文時(shí)代的15種紅籌模/62模式一：利用已有外商投資企業(yè)再投資——天工國際/63模式二：利用已有外商投資企業(yè)吸收合并——興發(fā)鋁業(yè)/73模式三：利用已有外商投資企業(yè)增資——英利綠色能源/84模式四：利用已有外商投資企業(yè)子公司收購——瑞金礦業(yè)/95模式五：境外換手+信托持股——SOHO中國/109模式六：第三方代持？——?jiǎng)倮艿?120模式七：先賣后買——銀泰百貨/128模式八：先賣后買?衍生版——中國玉米油/138模式九：協(xié)議控制——中國秦發(fā)/147模式十：OEM模式——永業(yè)國際/158模式十一：虛擬跨境換股——太宇機(jī)電/168模式十二：上市后收購境內(nèi)剩余權(quán)益——保利協(xié)鑫/180模式十三：直接收購境內(nèi)剩余控股權(quán)——中國忠旺/192模式十四：借“殼”重組——長甲地產(chǎn)/206模式十五：買“殼”重組——山東博潤/214失敗案例之一：優(yōu)配汽配/222失敗案例之二：蘇州大方/226趨勢篇——十號文走向前瞻/233附篇——?dú)v年中國民營企業(yè)境外IPO名錄/238英文縮略語說明/260后記/262聲明/264

章節(jié)摘錄

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編輯推薦

《紅籌博弈:十號文時(shí)代的民企境外上市》：商務(wù)部十號文對于紅籌上市的關(guān)鍵性影響無需多言。很多民營企業(yè)家都追問：十號文生效了，還能到境外去上市嗎？很多業(yè)內(nèi)人士都在探尋：在十號文的約束下，究竟有多少種紅籌上市的模式？筆者研究了十號文之后的各種典型案例，其所展現(xiàn)的規(guī)避模式，令人嘆為觀止：最常見的：利用已有外商投資企業(yè)（如持續(xù)增資、吸收合并、設(shè)立子公司等）最巧妙的：協(xié)議控制、境外換手+信托持股最具想象力的：OEM模式、虛擬跨境換股商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)最大的：先賣后買、第三方代持突破程度最大的：借“殼”重組、買“殼”重組想知道這些五花八門的模式的詳情嗎？想知道能給您的實(shí)踐帶來哪些借鑒嗎？《紅籌博弈:十號文時(shí)代的民企境外上市》將通過15個(gè)成功案例及2個(gè)失敗案例，給予您生動(dòng)而詳實(shí)的解答！

名人推薦

近幾年來，如果隨機(jī)問一個(gè)關(guān)心企業(yè)境外上市的人士，他腦中閃現(xiàn)最多的關(guān)鍵詞是什么？絕大多數(shù)的人的答案會是——“十號文”。這個(gè)由商務(wù)部領(lǐng)銜六部委出臺的部門規(guī)章（全稱叫《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》，2006年第10號），成為懸在企業(yè)頭頂?shù)摹斑_(dá)摩克利斯之劍”，威懾著中國企業(yè)特別是民營企業(yè)跨向境外資本市場的腳步。十號文出臺之后，易凱資本王冉曾感嘆：“圍繞相關(guān)的法律問題，你咨詢10個(gè)律師可能至少會得到5個(gè)不同的答案?！彼麑⑦@種圍繞中國民營企業(yè)境外融資和上市的法律監(jiān)管環(huán)境形容成“as clear as mud，像泥巴一樣透明”?？梢哉f，這個(gè)文件的出臺，影響了好幾個(gè)行業(yè)的經(jīng)營環(huán)境，圍繞著境外上市相關(guān)投行、會計(jì)師、律師、股權(quán)投資機(jī)構(gòu)、擬上市企業(yè)等等，都受到了巨大的沖擊。十號文之后，企業(yè)要實(shí)現(xiàn)紅籌上市，可謂困難重重，面前橫著“三大攔路虎”：首先，在境外設(shè)立離岸公司時(shí)，有外管局卡住脖子，難以完成注冊離岸公司時(shí)的外匯登記；其次，以境外的離岸公司收購國內(nèi)的公司時(shí)，由于是“左手倒右手”的關(guān)聯(lián)交易，商務(wù)部完全不予放行；最后，離岸公司申請境外交易所上市時(shí)，要向證監(jiān)會審批，而證監(jiān)會根本就不予以受理。十號文限制紅籌上市的條款中，以第十一條“關(guān)聯(lián)并購”條款最為嚴(yán)厲，它極大地限制了境內(nèi)企業(yè)權(quán)益置出境外的過程，從而實(shí)際封死了紅籌上市過程中最為關(guān)鍵的步驟。很多民營企業(yè)家都追問：十號文生效了，還能到境外去上市嗎？很多業(yè)內(nèi)人士都在探尋：在十號文的約束下，究竟有多少種紅籌上市的模式？所謂“正門閉、旁門出”，在正常路徑不通的情況下，中國律師的聰明才智得以充分地發(fā)揮，他們一方面設(shè)計(jì)出各種規(guī)避“關(guān)聯(lián)并購”的交易結(jié)構(gòu)，另一方面不斷通過各種“擦邊球”的方式反復(fù)試探政策底線?！都t籌博弈：十號文時(shí)代的民企境外上市》一書，通過案例再現(xiàn)的方式，呈現(xiàn)了迄今為止最為全面的在“十號文”約束下的紅籌上市的各種具體解決方案。這本書中呈現(xiàn)的17個(gè)紅籌案例，可謂全書的精華所在。境外上市監(jiān)管的政策底線不斷被不同企業(yè)一點(diǎn)一點(diǎn)試探、一步一步突破。突破一，境內(nèi)企業(yè)的控股權(quán)已經(jīng)由外資股東持有，后續(xù)轉(zhuǎn)移股權(quán)的關(guān)聯(lián)并購行為是否需要商務(wù)部審批？英利綠色能源(NYSE:YGE)即是這種情況，其通過境外股東不斷增資的方式，將股權(quán)逐漸轉(zhuǎn)移出境外。其宣稱無需商務(wù)部審批，并實(shí)現(xiàn)了紅籌上市。此突破說明，只要控股權(quán)移出了境外，紅籌架構(gòu)即無障礙。突破二，境內(nèi)企業(yè)的控股權(quán)依然內(nèi)資股東手里，未能將控股權(quán)轉(zhuǎn)移出境外，后續(xù)轉(zhuǎn)移股權(quán)的關(guān)聯(lián)并購行為是否要商務(wù)部審批？中國忠旺(HK1333)即是這種情況，其直接將境內(nèi)股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給了境外股東。其同樣宣稱無需商務(wù)部審批，并實(shí)現(xiàn)了紅籌上市。此突破說明，即使控股權(quán)沒移出境外，紅籌架構(gòu)也無障礙。突破三，如果有一部分資產(chǎn)已經(jīng)置入了自己控制的外獨(dú)資企業(yè)，但是依然有一部分資產(chǎn)是以“純內(nèi)資企業(yè)”的形式存在，后續(xù)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移行為是否需要商務(wù)部審批？興發(fā)鋁業(yè)(HK0098)即屬于這種情況，通過外商投資企業(yè)吸收合并了原內(nèi)資企業(yè)。其也宣稱無需商務(wù)部審批，且實(shí)現(xiàn)了紅籌上市。此突破說明，只要有一部分資產(chǎn)搬出去了，通過吸收合并，紅籌架構(gòu)也可完成。突破四，如果實(shí)際控制人原先已經(jīng)通過離岸公司持有了一家外商投資企業(yè)，而主營業(yè)務(wù)資產(chǎn)皆屬于“純內(nèi)資企業(yè)”，把純內(nèi)資企業(yè)出售給自己控制的外商投資企業(yè)，是否需要商務(wù)部審批？長甲地產(chǎn)(HK0957)即屬于這種情況，通過實(shí)際控制人持有的外商投資企業(yè)殼公司，將所有的純內(nèi)資地產(chǎn)企業(yè)收購了。其也宣稱無需商務(wù)部審批，并實(shí)現(xiàn)了紅籌上市。此突破說明，實(shí)際控制人只要擁有一家已有的外商投資企業(yè)殼公司，即可完成紅籌架構(gòu)。除此之外，書中所提及的一些非常規(guī)的思路就更令人嘆為觀止了。比如，先賣后買、第三方代持、虛擬跨境換股、OEM模式等等，不一而足。

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