金融市場化改革中的貨幣市場

內容概要

本作品從金融市場入手，論述貨幣市場的充分發(fā)展對于發(fā)展中國家金融改革的重要意義。書中強調金融市場化實際上就是指金融結構的調整；而金融結構調整的基礎就是要發(fā)展貨幣市場。基于此，作者從理論和實際兩個層面較深刻地剖析了兩者的關系；并在此基礎上具體分析了中國貨幣市場當前存在的主要問題和應采取的對策。特別是在對當前采取的提高準備金率的弊端進行剖析的前提下，提出了多方面的具體改革建議。諸如應建立健全做市商制度；建立經紀商制度；建立全國統(tǒng)一票據交易系統(tǒng)以及加強內部管理（用政府“看得見的手”管資格、管票源、管價格）等。

作者簡介

李格平，經濟學博士，研究員，享受國務院政府特殊津貼專家。曾先后就學于中南財經政法大學經濟學系、哥倫比亞大學國際關系與公共事務學院（School of International and Public Affairs at Columbia University）、中國社會科學院研究生院金融系。現(xiàn)任長江證券有限責任公司總裁、諾德基金管理有限公司董事長、中國證券業(yè)協(xié)會理事。

書籍目錄

上篇　理論篇　第一章  貨幣市場與金融市場化改革　　第一節(jié)  麥金農與愛德華·肖的金融發(fā)展理論與金融市場化　　　一  金融抑制及其手段　　　二  金融抑制的后果　　　三  麥金農—肖的金融市場化　　　四  一個簡短評價　　第二節(jié)  金融約束論與金融市場化　　　一  金融約束論　　　二  對金融約束理論的簡要評價　　第三節(jié)  金融功能觀下的金融市場化與金融結構的調整　　　一　金融功能觀　　　二  新金融發(fā)展理論下的金融市場化過程：金融結構的調整　　第四節(jié)  金融市場化改革中貨幣市場的作用　　　一  確立金融體系的基準利率　　　二  金融機構流動性管理的重要渠道　　　三  宏觀經濟調控機制市場化的依托　　　四  小結　第二章  貨幣市場、基準利率和固定收益證券定價　　第一節(jié)  基準利率的界定　　　一  簡單的資產定價模型　　　二  基準利率的標準　　第二節(jié)  貨幣市場與基準利率的理論關系：利率期限結構　　　一  靜態(tài)利率期限結構理論　　　二  動態(tài)利率期限結構理論　　第三節(jié)  基準利率與固定收益證券的價格：利率的風險結構　　　一  基準利率固定情況下的利率風險結構　　　二  利率的期限結構和利率的風險結構　　　三  小結　　第四節(jié)  貨幣市場與基準利率的載體　　　一  基準利率的載體：國債　　　二  其他基準利率的載體　　　三  固定收益證券市場中的報價基準　　第五節(jié)  基準利率與金融工具的結構調整　　　一  新興經濟體與發(fā)達國家的金融工具結構比較　　　二  新興經濟體固定收益證券不發(fā)達的原因：貨幣市場被抑制　第三章  貨幣市場、流動性與機構投資者的發(fā)展　　第一節(jié)  流動性的供給機制：市場和銀行比較　　　一  銀行和市場解決流動性沖擊的機制分析　　　二  流動性保險與銀行脆弱性　　　三  金融市場與流動性管理　　第二節(jié)  貨幣市場發(fā)展與機構投資者：一個理論分析　　第三節(jié)  流動性管理與貨幣市場基金　　　一  貨幣市場基金的投資工具與投資策略　　　二  貨幣市場基金與流動性管理　　第四節(jié)  貨幣市場基金與金融機構的結構調整　　　一  貨幣市場基金與機構投資者的發(fā)展　　　二  貨幣市場基金與銀行業(yè)變革　　　三  其他國家機構投資者的發(fā)展：以日本為例　　第五節(jié)  中國貨幣市場基金的發(fā)展及其影響　第四章  貨幣市場與貨幣政策　　第一節(jié)  貨幣市場與中央銀行貨幣調控機制　　　一  貨幣市場與貨幣調控工具　　　二  貨幣市場與貨幣政策中介目標　　第二節(jié)  中國間接貨幣調控機制的確立與發(fā)展　　　一  中國貨幣調控機制的轉變　　　二  中國間接貨幣調控機制工具的實踐　　第三節(jié)  完善中國貨幣市場、提高貨幣政策效率　　　一  由國債操作轉向央行票據：背景與局限　　　二  全面認識現(xiàn)代國債的功能，推進國債管理體制的改革下篇　實踐發(fā)展篇　第五章  中國貨幣市場發(fā)展總覽　　第一節(jié)  中國貨幣市場總量變化　　第二節(jié)  中國貨幣市場結構　　　一  同業(yè)拆借市場　　　二  債券市場　　　三  票據市場　　第三節(jié)  貨幣市場的資金流動　　　一  中國貨幣市場資金流動的基本格局　　　二  貨幣市場的資金流動與風險傳播　　　三  未來貨幣市場資金流動格局的展望　　　四  豐富貨幣市場金融工具，促進貨幣市場與資本市場之間的資金流動　　第四節(jié)  貨幣市場的利率與利率風險規(guī)避　　　一  貨幣市場利率水平的總體波動及相互之間的關系　　　二  建立貨幣市場利率風險規(guī)避機制　第六章  同業(yè)拆借市場的發(fā)展　　第一節(jié)  同業(yè)拆借市場的發(fā)展歷史及其功能　　　一  同業(yè)拆借市場的發(fā)展歷史：全球視角　　　二  同業(yè)拆借市場的功能分析　　第二節(jié)  中國同業(yè)拆借市場的發(fā)展歷史　　　一  分割的市場：1996年之前　　　二  市場的統(tǒng)一：1996年　　　三  參與機構的擴大：1999年——　　　四  外幣同業(yè)拆借市場的建立：2002年　　第三節(jié)  中國同業(yè)拆借市場的功能變化及進一步的發(fā)展　　　一  中國同業(yè)拆借市場早期功能的異化　　　二  同業(yè)拆借市場效率的增進　　　三  改革銀行準備金制度，促進同業(yè)拆借市場的發(fā)展　第七章  短期政府債券及回購市場的發(fā)展　　第一節(jié)  中國國債市場的歷史回顧　　　一  中國國債市場的組織形式　　　二  中國國債的交易結構：現(xiàn)券與回購交易　　　三  短期政府債券市場與回購市場的作用　　第二節(jié)  國債市場的流動性與做市商制度的發(fā)展　　　一  中國國債市場的流動性分析　　　二  交易機制：從封閉式回購轉開放式回購　　　三  建立國債市場中的做市商制度　　第三節(jié)  完善中國國債市場的套利機制　　　一  完善國債市場套利機制的重要性　　　二  建立債券遠期交易與期權交易機制　第八章  票據市場的發(fā)展　　第一節(jié)  票據和票據市場　　　一  票據體系與票據市場　　　二  票據市場的功能　　第二節(jié)  金融體系中的票據市場：國外的經驗　　　一  美國商業(yè)票據市場的發(fā)展和結構變化　　　二  票據市場在西方市場經濟國家快速發(fā)展的原因探討　　第三節(jié)  中國票據市場發(fā)展回顧　　　一  中國票據市場發(fā)展的歷史與現(xiàn)狀　　　二  中國票據市場快速增長的原因　　第四節(jié)  中國票據市場發(fā)展中的缺陷與進一步的改革　　　一  中國票據市場發(fā)展中的缺陷　　　二  中國票據市場的進一步改革與制度創(chuàng)新參考文獻后記

章節(jié)摘錄

　　第一章　貨幣市場與金融市場化改革　　貨幣市場是短期（1年以內）金融工具交易的市場，主要包括：同業(yè)拆借市場、短期票據／債券市場以及回購市場等。發(fā)達的貨幣市場不僅構成整個金融系統(tǒng)的核心市場（Core markets），而且還是金融市場化得以順利進行的基礎條件。但是，在金融理論中，尤其是在涉及發(fā)展中國家金融發(fā)展的理論中，長期以來，貨幣市場并未引起理論研究者、政策制定者以及市場參與者的足夠重視。這是因為，在發(fā)展中國家，為經濟發(fā)展籌集資金，亦即發(fā)展資本市場和銀行長期信貸市場，吸引了人們的主要注意力。然而，幾十年來的實踐顯示，對于發(fā)展中國家來說，籌集長期資金固然重要，推動金融市場化也同樣重要，但是在發(fā)展和改革過程中保持穩(wěn)定可能更為重要。若無貨幣市場的充分發(fā)展，全面的金融市場化改革要取得成功幾乎是不可想象的。正是由于長期忽略了貨幣市場在金融改革和金融發(fā)展中的重要作用，發(fā)展中國家的金融市場化過程或多或少總是伴隨著各種類型的金融危機。同時，我們還應該清醒地認識到，金融市場化實際上是一個金融體系功能重新定位的過程，這個過程要求金融體系內部的結構進行調整，包括金融工具的結構調整和金融機構的結構調整。在這個調整過程中，發(fā)展貨幣市場是基礎性任務之一。這是因為，發(fā)達的貨幣市場不僅是固定收益證券市場和機構投資者發(fā)展的前提，同時也是貨幣政策從行政性的數量管制向市場化的價格調控轉變的基礎?！　榱藢Υ藛栴}進行深入探討，本章將首先對早期的金融市場化理論進行回顧，同時也指出了他們的理論不足。其次，將介紹金融市場化進程中的金融約束理論。再次，將從金融功能觀出發(fā)，研究貨幣市場的作用。最后將詳細地研究貨幣市場的發(fā)展對金融市場化改革的重要意義和作用?！　〉谝还?jié)　麥金農與愛德華·肖的金融發(fā)展理論與金融市場化　　麥金農和愛德華·肖是金融抑制、金融深化與金融市場化理論的奠基人物。因此，在談到金融市場化時，自然也要追根溯源到他們早期的金融市場化理論。麥金農和愛德華·肖的基本思想就是，發(fā)展中國家廣泛地存在金融抑制，阻礙了資本形成與經濟增長，因此，發(fā)展中國家應該推行金融市場化改革，促進金融深化，形成金融發(fā)展與經濟增長的良性循環(huán)?！　∫弧〗鹑谝种萍捌涫侄巍　←溄疝r和愛德華·肖在1973年分別出版了《經濟發(fā)展中的貨幣與資本》和《金融發(fā)展中的金融深化》，開創(chuàng)了金融抑制、金融深化與金融市場化理論的先河。在他們的金融發(fā)展理論中，金融市場化或金融深化同金融抑制是兩個緊密相關的概念。所謂金融抑制，主要是指發(fā)展中國家中的政府人為地將存款利率和貸款利率壓低在通貨膨脹率以下，并通過高額準備金率等手段實施人為的信貸配給，支持政府優(yōu)先發(fā)展的項目或者為政府的赤字融資。根據他們的研究，金融抑制的手段主要有特別信貸機構、高法定存款準備金比率和利率管制等?！　?. 特別信貸機構　　發(fā)展中國家的政府為了實施其發(fā)展計劃，廣泛地設立了諸如政策性銀行之類的特別信貸機構，以便為政府扶持的行業(yè)和產業(yè)提供廉價信貸。特別信貸機構的資金來源主要是向中央銀行借款，它們從中央銀行獲得借款后以非均衡的低利率將資金用于促進出口、對小農戶的信貸和政府想補貼的工業(yè)項目等等。由于政府考慮的詳細信貸分配計劃經常會發(fā)生變化，因此這些機構分擔了巨大的潛在政策性負擔。同時，由于特別信貸機構的資金來源于向中央銀行的借款，它會導致貨幣供應的擴張，這實際上是一種通貨膨脹性的政策?！　≡诮⒘颂貏e信貸機構的發(fā)展中國家，金融體系都曾經歷過金融統(tǒng)制。“有組織”的金融被組織到如此嚴厲的程度，以至于沒有多少剩余的競爭因素可以影響存款利率水平和金融機構的單位營運成本。在金融抑制的環(huán)境中，即使扣除無規(guī)模經濟的因素，各種金融機構的單位營運成本也是非常高的。存貸款利率之間的巨大利差，會減輕金融機構節(jié)約成本的壓力。于是，在典型抑制的金融體制中，中央銀行參與寡頭壟斷具有剝奪性，它能獲得高額的壟斷利潤?！　≡谀切]有建立特別信貸機構的發(fā)展中國家，商業(yè)銀行往往受政府過多的干預，政府強迫商業(yè)銀行承擔大量的“政策性”貸款，使商業(yè)銀行成了政府的準財政機構，以便為那些政府偏好的產業(yè)和企業(yè)提供大量的金融補貼。由于政府介入了商業(yè)銀行的信貸配置過程，且由于政府行為的多目標性，經濟效益自然沒有擺在信貸資源配置的第一位。長此以往，商業(yè)銀行累積的政策性虧損越來越沉重，成為日后金融改革的最大難點之一。　　2. 高法定存款準備金率　　發(fā)展中國家政府為了加強對金融資源的集中控制，普遍實行高法定存款準備金率，將商業(yè)銀行吸收的存款直接轉入中央銀行賬戶。由于法定存款準備金率很高，商業(yè)銀行可自由支配的資金少了。伴隨著高法定存款準備金的是普遍的定向信用分配，商業(yè)銀行在配置信貸資源時，往往會受各級政府的強制性行政干預，經營的自主性很差，商業(yè)銀行無法通過風險與收益的權衡來配置金融資源，因此，在很大程度上，商業(yè)銀行只是執(zhí)行政府產業(yè)政策的一個工具。例如，1972年哥倫比亞商業(yè)銀行必須將存款的31％作為不生息的準備金存放在中央銀行，貸款組合中另有26％由中央當局直接指定。而儲蓄銀行必須將存款的25％作為不生息的準備金，另外還有44％必須投放于低收益的住房債券（麥金農，1997）。在中國，商業(yè)銀行的存款準備金率曾一度高達43％。　　高準備金率與政府對信貸的直接計劃控制是密切相關的。由于政　　府實行信貸的直接計劃控制，存款準備金率幾乎對貨幣乘數沒有影響。但對商業(yè)銀行而言，高法定存款準備金比率減少了商業(yè)銀行可自由支配的資金，減少了商業(yè)銀行可用于盈利性的項目貸款，變相地對商業(yè)銀行開征了高額的存款準備金稅。為此，一些國家的政府相應地建立了對商業(yè)銀行的補償機制，典型的做法是，對法定存款準備金支付較高的利息，以彌補商業(yè)銀行的損失。有時候，中央銀行向商業(yè)銀行支付的法定存款準備金的利率比商業(yè)銀行發(fā)放項目貸款的利率還高。在這種情況下，商業(yè)銀行也沒有太多的積極性去發(fā)放政府規(guī)定之外的商業(yè)性貸款?！　?. 利率管制　　金融抑制最常見的手段就是規(guī)定存貸款利率上下限，并且由于通貨膨脹，實際利率常常為負數，金融資產持有者就得間接倒付利息。在金融抑制的環(huán)境下，一方面存款利率不能反映存款者消費的時間偏　　好性，過低的存款利率抑制了人們的儲蓄意愿，導致資本供給不足；另一方面，由于貸款利率限制，借款者可以按照很低的或負的實際利率得到借款，因此在使用信貸資金方面就會存在浪費現(xiàn)象。負實際存款利率抑制了對金融中介機構的實際債權的自愿需求量，降低了這種金融機構為投資分配儲蓄的能力?！　∮捎趯嶋H貸款利率很低甚至是負數，這會導致對金融機構貸款的過度需求，為了解決過度需求，只能依靠普遍的信用配給辦法。但是，配給制的代價是很大的。例如，配給制給腐敗現(xiàn)象的產生提供了便利條件，它還使借款者和金融機構的官員能夠獲得由很低的和受管制的貸款利率同市場實際出清利率之差而產生的壟斷收入。另外，借款者只要不歸還貸款，或者用延長借款期限的辦法無理占有配給的資。金，配給順序往往會被打亂。最后，很低的實際貸款利率上限強化了金融機構試圖躲避風險的傾向和保持流動性的偏好。銀行和其他金融機構傾向于給已經確立了信譽的客戶、特別是那些有長期穩(wěn)定經營史的公司以特殊優(yōu)惠，而很少有動力去開發(fā)新的卻不那么穩(wěn)定的放款機會，而滿足于把大量資金以超額準備金的形式轉讓給貨幣當局，或者以持有政府證券的形式轉讓給財政當局。于是，貨幣當局或財政當局一有機會就會把這些資金轉交給開發(fā)銀行去使用?！　《〗鹑谝种频暮蠊　←溄疝r和愛德華·肖認為，金融抑制嚴重地阻礙了發(fā)展中國家的經濟發(fā)展。這是因為，在名義利率的管理上存在著貨幣幻覺，導致了實際利率的不規(guī)則變動。這樣，通貨膨脹的不穩(wěn)定，使得不管怎樣的平均實際存款利率對儲蓄者的吸引力都很小，任何平均實際貸款利率對投資者都比較昂貴。金融抑制不僅是發(fā)展中國家高通貨膨脹率的根源，也是它們無法積累資本、擺脫貧困的主要原因?！　∥覀円砸粋€圖形來簡要地說明這種思想。　　在圖1-1中，橫軸代表儲蓄和投資，其中，儲蓄S是利率i和收入Y的增函數，投資I是利率i的減函數；縱軸表示利率水平。由于發(fā)展中國家政府實施金融抑制政策，利率被人為地限定在i1水平上。在這個利率水平上，居民將更多的資源用于當期消費，為未來消費進行的儲蓄只能達到S1。但是，在i1的利率水平上，潛在的投資需求量為I3，遠遠高于S1的儲蓄所能達到的投資水平。由于低利率抑制了人們的儲蓄意愿，因此，實際的投資最多也只能達到I1=S1的水平，即實際的投資總額因儲蓄不足而低于均衡的投資額。另外，不僅投資總額低于市場均衡水平，而且，在較低的貸款利率下，企業(yè)家或政府官員傾向于將資金用于收益率較低的投資項目。最終的結果必然是，較低的投資額和較低的投資效率導致了較低的國民收入水平。不僅如此，在儲蓄較低、因而資本供給較少的情況下，較低的利率水平刺激了各種投資需求，以至于對資本的需求非常大。資本供求之間的缺口必然會通過資本品價格的上漲來提高通貨膨脹率，通貨膨脹率的提高又進一步降低了儲蓄的實際收益。于是，在利率管制下，儲蓄下降、投資下降和投資效率低下、通貨膨脹率上升之間就形成了一個惡性循環(huán)，發(fā)展中國家因此會陷入貧困陷阱之中?！　〉牵绻l(fā)展中國家能夠通過降低通貨膨脹率，提高儲蓄的實際利率，就能夠成功地提高實際的資本水平。這是因為，按照麥金農的觀點，發(fā)展中國家的貨幣與資本之間存在互補性。與發(fā)達國家不同，發(fā)展中國家的經濟是分割的，所有經濟單位都局限于內源融資，儲蓄者同時也是投資者。由于投資是不可分割的，因此在進行一項投資之前必須進行較大規(guī)模的儲蓄和積累。這樣，儲蓄傾向會強烈地影響實際貨幣余額的需求。在任何確定的收入水平下，如果意愿資本積累率提高，實際現(xiàn)金余額對收入的平均比例也會上升，也就是說，貨幣與實質資本積累之間存在互補性。如果投資支出量較大，收入與支出之間的缺口也較大，就會迫使需要投資的企業(yè)持有較多的現(xiàn)金余額。因此，如果投資都是內源融資，平均現(xiàn)金持有量同投資支出是正相關的?！　∝泿排c資本的互補性通過兩個渠道發(fā)生作用：由于貨幣供應對儲蓄和投資決策有第一位的影響，因此，如果持有貨幣的實際收益率提高，則在一定范圍內內源融資的投資也會增加。而且，持有貨幣余額。意愿的提高，會減少儲蓄的機會成本，因此，提高貨幣余額的實際收益率，通過導管效應，投資也將增加。如果貨幣持有者的實際收益很低，或可能被通貨膨脹造成很大的負收益而使貨幣余額很低時，鼓勵投資的導管效應特別重要，貨幣體系的規(guī)模太小、成本太高，會束縛內源融資的投資。這樣，如果提高貨幣的實際收益，促進實際貨幣余額的提高，會緩解投資資金不足的瓶頸?！　≌怯捎谪泿排c資本的互補性，金融市場化改革就會帶來積極的效果。如果取消金融抑制政策，放松利率管制，則不僅有助于促使利率總水平恢復均衡，而且還將通過收入效應進一步刺激投資的增長。例如，在圖1-1中，將利率由i1提高到i2，儲蓄將從S1上升到S2，同樣，投資也將上升到這個水平。利率水平的上升還將那些低回報率項目的企業(yè)家清除出潛在借款人行列，從而提高投資效率。這樣，由于投資額上升和投資效率的提高，最終促進了收入水平的大幅度增加。考慮儲蓄還是收入的增函數，所以，儲蓄函數還將由原先的S（i，Y）向右移動到S’（i，Y）。這樣，在既定的利率水平i1下，儲蓄和投資會進一步增加到S3和I3。另外，儲蓄的增加還減少了資本缺口，增加了商品供給，從而有助于降低發(fā)展中國家的高通貨膨脹率。通貨膨脹率的下降也將提高儲蓄的真實回報率，刺激儲蓄的增加。于是，在利率自由化的情況下，在儲蓄上升、投資上升和投資效率提高、通貨膨脹率下降之間形成了一個良性的循環(huán)?！　∪?麥金農一肖的金融市場化　　麥金農一肖主張，為了提高發(fā)展中國家儲蓄的實際利率，刺激金融增長，發(fā)展中國家應該實行金融市場化改革。金融市場化提高了國內私人部門儲蓄的報酬，儲蓄者的視野會更加開闊，未來的消費更有吸引力，因此，金融市場化會提高國內私人部門的儲蓄率。儲蓄率的提高給更多的物質資本投資者提供了更多的資金來源?！　〗鹑谑袌龌瘯沟脛訂T和分配儲蓄的融資活動取代財政活動、通貨膨脹和國外的援助；通過金融市場的擴大和多樣化，金融市場化開辟了優(yōu)化儲蓄分配的渠道，儲蓄者可以在更大的范圍內選擇資產的類別、期限和風險。在一體化的資本市場上，利率可用來甄別投資機會，各種投資相互競爭爭奪儲蓄的支配權，金融市場化是儲蓄流量進行競爭性和創(chuàng)新性分配的一個重要前提（愛德華·肖，1992）。資本市場的擴大和突破利率上限的自由化，可以節(jié)制落后經濟中時常出現(xiàn)的投資二元化。金融增長可能統(tǒng)一資本市場，它會減少各地區(qū)之間和行業(yè)之間的投資收益差異，并提高平均收益水平；倡導金融增長的政策，會逐步減少物質資產和金融資產遠期收益的不確定性，從而可以在短期和長期之間做出更合理的選擇。　　資本市場的統(tǒng)一是其他要素市場統(tǒng)一的基礎，市場的統(tǒng)一可以獲得更有效地使用資源、規(guī)模經濟和產出的相對優(yōu)勢中的好處，其結果將會提高資本形成的綜合收益和平均收益。因此，金融增長可以有效地鑒別投資機會。當把儲蓄集中于金融市場時，私人部門就可以進行大規(guī)模的投資。在金融機構積累起來的經驗和信息的基礎上，可以更快、更好地利用先進技術。而且，金融增長會大大提高利率，而利率與資本價格上升又會給出資本稀缺的信號，經濟體系對此合理的反應，就是更加節(jié)約地使用資本，更多地使用勞動力，從而擴大就業(yè)?！　〗鹑谑袌龌捌湎嚓P政策有助于促進收入分配的平等。在某些落后經濟中，勞動力對資本的替代彈性很高，相對于工資而言，利率和匯率的提高可能既增加就業(yè)又提高工資收入的份額。再者，金融市場化會減少壟斷收入，在金融市場化經濟中的金融和稅收措施，以很小的破壞平等與危及政治和社會穩(wěn)定的代價就能實現(xiàn)資本迅速積累，能夠取代被抑制經濟中扭曲的貿易條件。總之，金融市場化會提高資源配置的效率，促進經濟增長?！　∷?一個簡短評價　　在麥金農一肖看來，金融市場化和金融深化的實質是放松利率管制，使之反映儲蓄的稀缺性和刺激儲蓄，提高可以獲得的投資收益率和更有效地區(qū)分各種投資。這種改革的結果就是提高利率同時減少政府的財政赤字，降低通貨膨脹率，增加人們持有貨幣金融資產的收益率的穩(wěn)定性和可預測性?！　∪欢?，麥金農和肖的金融市場化是一攬子的大爆炸式的金融市場化，并沒有注意各項金融改革措施之間的先后順序問題。實踐證明，合理的金融市場化的順序對金融改革的成功是不可或缺的。國內外已有一些文獻對此進行了相關研究（彭興韻，2002）。但是，在這些研究中，尚沒有充分重視貨幣市場的發(fā)展在金融市場化改革中的重要作用?！　∈紫?，放松對銀行業(yè)的管制、實行利率自由化意味著銀行業(yè)將不得不面臨同業(yè)競爭以及浮動利率導致的流動性風險、利率風險乃至貸款過程中的信用風險，為了管理這些風險自然需要一個發(fā)達的金融市場，而作為整個金融系統(tǒng)基準利率形成的場所，作為金融機構和其他當事人管理流動性的場所，貨幣市場顯然不可或缺。其次，匯率的自由化意味著不僅要在經常項目上放開管制，而且要放松資本項目下的管制，唯有如此，才能使匯率反映市場的“均衡”水平?？墒?，如果沒有貨幣市場的發(fā)展，“均衡”的資金價格——利率首先就無法在國內市場中形成，外匯的遠期、期貨、期權和互換市場也就無從談起。在這種情況下，經濟當事人根本無法對沖匯率風險?！　】梢钥吹?，早期金融發(fā)展理論盡管沒有認識貨幣市場的功能，或者，甚至如肖（1973）所說，短期貨幣性資產的增長不利于儲蓄動員，而是貨幣體系扭曲和低效率的表現(xiàn)。實際上，他們沒有意識到金融發(fā)展是一個基于經濟發(fā)展的過程，對于不同的經濟發(fā)展水平，需要有不同的金融政策和金融體系。如果將金融市場化理解為放松對金融機構的行政性管制，實現(xiàn)利率和匯率的自由化，那么，這不僅是一個逐步實施的過程，還要依賴于當時當地的經濟發(fā)展情況。由于麥金農和肖研究的國家都是那些經濟遠未起飛的國家，這些國家當時的主要目的在于動員儲蓄、積累資本，而為了達到這樣的目的，實際并不需要、也不適合進行他們所鼓吹的金融市場化。事實也證明，對于南美那些迅速實施了自由化的國家，不僅資本沒有得到積累、經濟沒有得到發(fā)展，而且，金融和經濟體系還在自由化過程中陷入頻繁的危機中?！　　?/pre>








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