上海證券交易所聯(lián)合研究報告2011

內(nèi)容概要

　　本文研究上證綜指波動率模型以及上證綜指與亞洲新興市場和世界主要成熟市場指數(shù)之間的相關(guān)性和因果關(guān)系。我們發(fā)現(xiàn)上證綜指的波動率明顯高于世界上其他較成熟市場的波動率，而最近一次金融海嘯對上證綜指波動率的影響沒有其對世界其他市場指教的影響大。分析表明，帶有t－分布?xì)埐畹腉ARcH(1，1)模型能夠很好地刻畫上證綜指和Wind行業(yè)指數(shù)的日收益率，而基于Wind行業(yè)指數(shù)的聯(lián)動性測度可以進(jìn)一步提高上證綜指模型的擬合度。
　　我們發(fā)現(xiàn)上證綜指與世界其他主要指數(shù)的相關(guān)性逐年增加，且相關(guān)性在金融海嘯期間有著顯著增長。這說明中國證券市場正在逐步全球化，而金融海嘯對全球化過程起到了促進(jìn)作用。通過格蘭杰因果假設(shè)檢驗，我們發(fā)現(xiàn)在金融海嘯前，上證綜指與亞洲及世界主要市場指數(shù)之間基本沒有因果關(guān)系。而在金融海嘯之后，世界主要成熟市場指數(shù)(包括美國、歐洲和日本的指數(shù))對上證綜指有顯著影響，而上證綜指對亞洲新興市場指數(shù)(包括亞洲“四小龍”和印度的指數(shù))有顯著影響。

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上證綜指波動率及其與世界主要股指相關(guān)性分析藍(lán)籌股上市公司募集資金投向研究上市公司關(guān)聯(lián)交易研究我國上市公司并購重組法律制度的完善研究債券ETF設(shè)計及其相關(guān)研究算法交易對執(zhí)行成本、市場質(zhì)量以及交易系統(tǒng)的影響研究股指期貨跨市場監(jiān)管——基于投資者跨市場交易行為的理論及實證研究

章節(jié)摘錄

　　表6的回歸結(jié)果顯示，模型1和模型2中不同的關(guān)聯(lián)交易的比例都通過了顯著性水平的檢驗，上市公司的關(guān)聯(lián)交易比例顯著影響了盈余的價值相關(guān)性，而且這種影響效果正如所假設(shè)的負(fù)相關(guān)性。模型1的回歸結(jié)果為關(guān)聯(lián)交易比例對回報-盈余的回歸結(jié)果表明，隨著關(guān)聯(lián)交易比例的上升，上市公司的回報-盈余之間的關(guān)聯(lián)度在下降，說明市場對待關(guān)聯(lián)交易持消極的態(tài)度，認(rèn)為關(guān)聯(lián)交易的作用主要是掏空上市公司?！　⊥瑯拥兀Ｐ?考慮到關(guān)聯(lián)銷售主要影響主營業(yè)務(wù)利潤，從而將凈利潤分解為主營業(yè)務(wù)利潤和非主營業(yè)務(wù)利潤進(jìn)行回歸分析，并考察回報—主營業(yè)務(wù)利潤關(guān)聯(lián)性與關(guān)聯(lián)交易度之間的關(guān)系?；貧w分析結(jié)果基本上與模型1的回歸結(jié)果保持了一致性。值得注意的是，相比而言，上市公司的非主營業(yè)務(wù)利潤具有較低的價值相關(guān)性，而且不具顯著性?！　【C上所述，我們初步發(fā)現(xiàn)，在上述兩個模型的分析結(jié)果中，關(guān)聯(lián)銷售比例是上市公司盈余或主營業(yè)務(wù)利潤之間關(guān)聯(lián)性的一個重要因素，其原因是關(guān)聯(lián)方交易被異化為掏空上市公司的工具和手段，市場和其他投資者對關(guān)聯(lián)交易采用“用腳投票”的手段，致使關(guān)聯(lián)方交易影響上市公司的盈余質(zhì)量?！　⊥瑫r，洪劍峭、方軍雄（2005）研究發(fā)現(xiàn)，關(guān)聯(lián)交易的比例與盈余持續(xù)性之間存在著非線性關(guān)系，因此，本文對此進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，即在模型1和模型2中都加入了關(guān)聯(lián)交易比例的平方項與盈余之間的交叉乘積變量，研究盈余與回報之間的非線性關(guān)系，回歸結(jié)果如表7的回歸結(jié)果所示?！　”?的回歸結(jié)果顯示，模型1和模型2中，關(guān)聯(lián)交易占資產(chǎn)比例的平方項與盈余的交叉變量（Rpn2×EPS／P）、關(guān)聯(lián)交易占主營業(yè)務(wù)收入比例的平方項與盈余的交叉變量（RpT22×EPS／P）都沒有通過了10%水平下的顯著性檢驗，說明上市公司的關(guān)聯(lián)方交易對盈余持續(xù)性的影響只是線性的關(guān)系，并不存在非線性關(guān)系，這一結(jié)論與洪劍峭、方軍雄（2005）的研究結(jié)論不一致性。其主要原因可能是：（1）研究樣本期間的不同。洪劍峭、方軍雄（2005）的研究樣本期間為2001年度的關(guān)聯(lián)方及其關(guān)聯(lián)交易，過短的研究期間可能會導(dǎo)致結(jié)論的偏誤；而本文的研究期間為2003年至2009年期間的關(guān)聯(lián)方交易，能較全面地反映中國資本市場上關(guān)聯(lián)方及其關(guān)聯(lián)交易對盈余質(zhì)量的影響。（2）監(jiān)管制度和投資者的認(rèn)知的不同。　　……

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